Hace 3 años, los investigadores de la Universidad Rice en Houston consiguieron un material de color negro que es más negro que el más negro de los negros. Un material que absorbe el 99,9% de la luz que recibe, treinta veces más negro que la muestra de material de carbono que utiliza el organismo nacional de mediciones de aquel país para medir reflexión de los materiales.

Ayer, trás ta rebaja de la calificación de la deuda americana, todos nos esperábamos un Lunes más negro que el más negro de los Lunes. Finalmente se quedó en negro oscuro y es que pese a todo, hay motivos para creer que el mundo seguirá girando aunque EEUU haya perdido la triple A.

Aunque el impago por parte de un país respecto a la posición global de los EE.UU posiblemente cause estragos en los mercados financieros, la historia sugiere que perder una calificacion de triple A puede no supone los enormes daños para el mercado que algunos temen.

Japón, Canadá o Australia, entre otros (además de los recientes países Europeos), han experimentado el trauma de bajar de categoría desde las cimas más altas de la solvencia crediticia y en general, los costes de los préstamos se mantuvieron bastante constantes, incluso en algunos casos, finalmente disminuyeron. Las bolsas se tambalearon pero en general rebotaron, al tiempo que la respuesta de los mercados de divisa varió mucho.

Para los EE.UU., la historia sugiere que el resultado podría incluso ser positivo a largo plazo si una reducción en la calificación impulsa a los políticos a poner en order la situación fiscal del gobierno. Todo el mundo conocía la debilidad de la economía americana y era cuestión de tiempo que alguna agencia de calificación se atreviese a bajarle la nota (pese a que no sigan el mismo criterio para ambos lados del Atlántico)

Si revisamos la historia de las reducciones de calificaciones de las deudas soberanas, y su efecto sobre los mercados de bonos, desde 1990, descubriremos que que cuando bajaban las calificaciones de la deuda soberana en un grado desde la triple A, los rendimientos de los bonos apenas cambiaron. A fin de cuentas es bajar de “Matrícula de honor” a un “Sobresaliente”

Es distinto cuando los países reciben calificaciones aún inferiores, como una A o entran casi en territorio «basura». Cuando la reducción de la calificación es a grados muy bajos, el efecto es muy importante.

Cierto es que el caso americano es bastante especial ya que la deuda del Tesoro estadounidense es la inversión con mayor profusión, siendo titulares de importantes partes otras naciones como China o Japón. A diferencia de Japón, cuyos bonos están en poder principalmente de titulares nacionales. Asimismo, el dólar estadounidense es la divisa más frecuentemente utilizada para las transacciones y las cuentas de ahorro. Ambos son considerados inversiones seguras.

En 1998, Moody’s Investors Service rebajó la calificación de la deuda japonesa de su máxima valoración de Aaa a Aa1, esa rebaja no fue seguida de forma inmediata por otras compañías de calificación. Standard & Poor’s mantuvo la máxima calificación de Japón en triple A hasta febrero de 2001, momento en que la rebajó un grado hasta doble A+.

El día de 1998 en que se produjo la rebaja, el yen cayó un 0,7%, según los datos recopilados por Wells Fargo. Tres meses después, el yen subió un 1,1% desde antes de la rebaja, y seis meses más tarde, el yen estaba un 2,7% más bajo.

Entre tanto, la respuesta de las acciones y bonos japoneses el día de la rebaja fue «bastante escasa», el índice bursátil Nikkei bajó un 2% un mes después.

En el caso de Japón, la rebaja de Moody’s se produjo cuando el país salía de una recesión y el día en que la Reserva Federal estadounidense rebajaba los tipos de interés como respuesta a la crisis derivada del fondo de cobertura Long Term Capital Management. Dos semanas después de la rebaja de Moody’s, las acciones japonesas estaban más altas.

Canadá también sufrió una rebaja de múltiples etapas durante un período de varios años.

En octubre de 1992, cuando S&P redujo la calificación de la deuda extranjera de Canadá en un grado desde triple A, se produjo un efecto muy leve sobre los mercados canadienses. Pero cuando Moody’s se sumó en 1994, los rendimientos de la deuda a 10 años subieron un 0,45% durante el mes siguiente y las acciones cayeron un 6%.

Posteriormente, en abril de 1995, Moody’s rebajó la calificación de la deuda canadiense en un grado desde Aaa. Ese día, hubo poca reacción en los mercados de bonos, acciones o divisas.

Pero la calma no duró mucho ya que ña diferencia entre los bonos a 10 años estadounidenses y canadienses subió de 1,30 a 1,88 punto porcentuales durante cuatro meses.

Impulsado en parte por la rebaja de las calificaciones, Canadá promulgó estrictas reformas presupuestarias, y el mercado de bonos cambió de curso. En noviembre, los rendimientos a 10 años eran parecidos a los estadounidenses.

Se pusieron muy serios con el equilibrio de su presupuesto, la rebaja de la calificación les sirvió para acelerar las reformas.

Ha habido otros ejemplos, en los que la respuesta del mercado ha sido más dramática. Cuando Suecia sufrió una crisis bancaria y una recesión, la rebaja de su calificación triple A en 1991 presenció la pérdida de un 11,4% de la corona durante los siguientes seis meses, al contrario de lo que ocurrió en 1986 con la rebaja de Australia que trajo una subida de un 12,6% del dólar australiano.

No obstante, la calificación crediticia AAA es muy difícil de recuperar cuando se ha perdido y la prioridad es no perder nunca la calificación, algo que finalmente ha ocurrido en EEUU. Ayer mismo, S&P recordaba que los países que han perdido la máxima nota tardaron al menos 9 años en recuperarla

Por otro lado, el director general de S&P, John Chambers, indicó que, históricamente, sólo cinco emisores soberanos entre todos aquellos que perdieron la máxima nota de solvencia lograron recuperarla, para lo que necesitaron entre “9 y 18 años”.

En concreto, los cinco países que, hasta la fecha, han logrado regresar a la máxima categoría crediticia tras haber perdido la ‘triple A’ son Canadá, Suecia, Finlandia, Australia y Dinamarca.

“Cinco (países) han recuperado su ‘triple A’ y todos lo hicieron asumiendo, durante un periodo sostenido de tiempo, programas sustanciales de consolidación fiscal y no sólo estabilizando su deuda, sino reduciendo su peso en la misma”, añadió.

Como comentaban ayer en el foro de bolsa, el problema es la economía y no lo que diga una agencia de rating Mientras tanto, esperemos que la administración Obama, aunque sea por orgullo hagan todo lo posible por recuperar la triple A.

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Y el mundo sigue girando

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Memoria anual de la política de endeudamiento del Estado en 2010

Antes de internet recuerdo que si había suerte se podía hojear el Expansión o el Cinco Días en la oficina o las páginas de economía de algún periódico generalista para intentar saber qué pasaba en los mercados pero desde que existe la red la información es tanta que se hace preciso –más que nunca- seleccionar. En economía y en todo: el otro día leí que cada minuto se suben a youtube 48 horas de video… es imposible para un ser humano poder verlo todo. ¿Es buena tanta “información” en la bolsa?

Voy a hacer de “abuelo Cebolleta” y contar mis primeras experiencias en bolsa. Las primeras compras que yo hice –la número uno fue en Asland Cataluña- fueron yendo a una sucursal, rellenando una orden por escrito y esperando a que unos días después me llegara por correo la operación. Luego me abrí una cuenta en un bróker al que le podía dar órdenes por teléfono que me confirmaban en tiempo real y me enteré, además, que, aún no disponiendo del efectivo, podía comprar un lunes y vender antes del viernes ya que la liquidación se hacía una vez a la semana. Este sistema –que conocíamos pocos incluso dentro del sector financiero- perduró si mi memoria no me falla hasta 1992 pero no fue tan provechoso como pudiera parecer, ya que las comisiones eran muy altas y no era tan fácil en el mercado de entonces –sólo se podía comprar y al contado- sacar la suficiente rentabilidad en 3-4 días como para que mereciera la pena, más bien era un sistema que inducía a tomar demasiado riesgo a los novatos, como yo era entonces. Cuando un ministro dijo con orgullo a finales de los ´80 aquello de que “España es el país donde es más fácil enriquecerse en menor tiempo” no se refería a la bolsa, que no era muy popular, en parte porque no parecía la panacea cuando por ejemplo las letras del Tesoro a un año daban una rentabilidad superior al 10% y por aquellos tiempos hasta las cotizaciones de los precios resultaban confusas ya que no eran por su valor real en pesetas sino que había que saber el nominal de la acción para saber cuánto costaba comprarlas. Por otra parte, para seguir los precios en casa se tenía que confiar en el teletexto –si se tenía- con las cotizaciones con más de media hora de retraso. Pero se avanzó y el salmón de la páginas de información económica (de ese color por imitación del Financial Times), se amplió a la par que nacía el mercado continuo primero (que unificaba las bolsas regionales) y el índice Ibex después.

A finales de los 90, cuando internet empezó a ser utilizada por los que operábamos en bolsa, muchos creímos que tantos datos nos daban un mayor poder, además los mercados mundiales llevaban casi un cuarto de siglo de euforia alcista y la bolsa española no paraba de subir con el run-rún de la entrada en el € y la bajada de tipos. Por suerte para mi, por aquellos años ya sabía que intentar participar en los mercados buscando un pelotazo es el mejor camino para la ruina y no caí en la trampa de las .com, primero advirtiendo cómo los demás literalmente se forraban con empresas como Terra o Telepizza y luego viendo cómo según caían más compraban y se doblaban y volvían a doblar. Conocí a gente que según cobraba la nómina compraba algunas acciones más para promediar. Yo esa lección la aprendí -con mi ruina total- en 1994 comprando futuros del bono español aunque esa es otra historia. El caso es que internet y los medios en general fueron un obstáculo porque la inmensa mayoría de las fuentes animaban a seguir comprando mientras las cotizaciones se hundían e incluso algunas empresas desaparecían. Además, empezaban los primeros foros de bolsa en los que circulaban rumores, casi siempre interesados, y como la inmensa mayoría –ya que las posiciones cortas no estaban al alcance del gran público- tenía la misma posición comprada, todos se decían unos a otros lo que querían oir: que su valor era el mejor y que si vendías te perderías el rebote.

Ahora el panorama se ha profesionalizado más, no sólo hay multitud de productos diferentes y la operativa es mucho más barata, además disponemos en internet de datos sobre cotizaciones y noticias en tiempo real muy fiables, además de consejos de todo tipo, muchos de ellos de calidad y bienintencionados. Podría pensarse que esto nos da un poder superior al que podíamos tener hace décadas pero lo dudo mucho. La información es poderosa cuando pertenece a unos pocos, en la actualidad cualquiera con una cuenta de twitter puede tener el mismo servicio de noticias al instante que un trader de un banco. No es conocer el dato de la subida del IPC o el de la bajada del PIB lo que puede proporcionarnos un beneficio constante sino saber algo que los demás no saben, es decir, el poder está en manos de los de siempre: los que conocen los flujos de dinero de los grandes clientes y los que recomiendan un valor después de haberlo adquirido. Y últimamente de los que poseen las máquinas de alta frecuencia.

Yo creo que he cometido todos los errores posibles en bolsa: comprar valores de empresas que quebraron, comprar acciones de empresas en quiebra que cuando salen de ella no dan nada a los accionistas, especular brutalmente con derechos de ampliación y warrants (aunque en estos casos gané más veces que las que perdí sigo pensando que fue un error), invertir en smallcaps norteamericanos que se cruzaban por encima de cómo tenía mi orden de venta pero mi bróker no me las podía vender porque aquello va por plataformas (es decir, meterme en mercados que no conocía), comprar en tendencia bajista, vender en tendencia alcista, operar basándome en rumores, creerme más listo que nadie, creerme las recomendaciones de los analistas, subir el volumen al obtener beneficios confiándome en exceso, no dejar correr los beneficios…y por supuesto, el más grave por lo peligroso, no cortar las pérdidas a tiempo. Gran parte de todos esos errores se debieron a un exceso de información que por supuesto yo administré mal, ¿Por qué? Porque la información es importante pero la clave es la formación. Y la que se puede encontrar de forma gratuita en la red, es el auténtico tesoro que internet nos ofrece y que espero que –bien seleccionada- os pueda ahorrar pasar por algunos de los muchos sustos económicos que yo he padecido.

Y animo al foro a que también haga de abuelo Cebolleta y cuente de la primera vez que invirtió en bolsa…quien ya se haya estrenado.

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Información y bolsa

Como ya conté hace más de un año yo fui un euroescéptico antes del €, luego me pasé una década asumiendo mi error y desde finales de 2009 estoy convencido que la €zona como la conocemos tiene los meses/años contados. Estoy convencido que el € sólo puede funcionar si  las cifras macro de los diferentes países se mantienen en los mismos rangos o al menos que nadie se salte los límites establecidos y para que eso pase la soberanía económica debe tener un mando único. En otras palabras, o hay una unión política o será imposible mantener la unión económica. Y ha hecho falta que llegara la crisis para que las cifras demuestren que esto que digo es una opinión basada en los hechos. Y es que cuando las cosas iban bien nos fijábamos en datos como el que refleja este gráfico sobre los tipos de interés de largo plazo de Alemania y España:

¡Qué maravilla! De tener que emitir más de 5 puntos por encima de Alemania en 1995 a ser considerado por los mercados durante casi una década igual de seguros que la primera economía europea, demostrando el éxito de compartir la misma moneda y el mismo banco central. Además, el Tesoro español no abusó de esa circunstancia para sobre-endeudarse como si hicieron en Grecia por ejemplo. Pero no hizo lo mismo el sector privado español, ni las empresas ni los ciudadanos (en gran parte por el alza del precio de los pisos, nuestro afán por ser propietarios y la facilidad con la que nos concedían las hipotecas) ni por supuesto los bancos. Y como vemos el contraste en las necesidades de financiación de algunos países y el sobrante de otros en la mejor época económica de la Unión Europea nos muestra un panorama desalentador difícil de mantener en época de crisis

  Lo raro es que esto haya ocurrido con la complacencia de las autoridades. Y no será por desconocimiento. Ya  en 1998, Paul de Grauwe predijo lo que iba a pasar en España:

Supongamos que un país, que arbitrariamente llamaremos España, experimenta un auge que es más fuerte que en el resto de la zona del euro. Como resultado del auge, la producción y los precios crecen más rápidamente en España que en los otros países del euro. Esto también conduce a un boom inmobiliario y una inflación de los activos en general en España. Dado que el BCE analiza los datos de euros en toda la zona, no puede hacer nada para frenar las condiciones en auge en España. De hecho, por la existencia de una unión monetaria es probable que se intensifique la inflación de los activos en España. Sin obstáculos por riesgo de cambio, el capital es atraído del resto de la zona del euro. Los bancos españoles que siguen dominando el mercado español, se suman al juego y aumentan sus préstamos. Se dejan llevar por las altas tasas de rentabilidad producidas por los cada vez mayores precios de los activos españoles, y por el hecho de que en una unión monetaria, puede conseguir fondos a los mismos tipos de interés que los bancos en Alemania, Francia, etc. Después del boom llega el colapso. Colapsa el precios de los activos, creando una crisis en el sistema bancario español.

 Más cercano en el tiempo, el 21 de febrero de este año se hizo pública una carta enviada por los inspectores del Banco de España en mayo de 2006 al entonces vicepresidente económico, Pedro Solbes, un texto en el que advertían al Ejecutivo y a sus propios superiores acerca del imparable crecimiento del crédito en manos de bancos y, sobre todo, en las cajas, ajenas a la cultura del control de riesgos. Los inspectores achacaban a la fuerte expansión crediticia el alza extraordinaria en el precio de la vivienda, que amenazaba además el bienestar de un número creciente de familias, que no podrían devolver sus hipotecas si las cosas se torcían, como efectivamente ha sucedido. ¿Cómo es posible que nadie con autoridad se diera cuenta de que esto es insostenible? De hecho El presidente del Instituto Ifo cree que el BCE lleva 3 años “rescatando” a los PIGS utilizando las cuenta Obejtivo2 (Target2 en inglés) en las que unos bancos centrales financian a otros. Y es que más allá de la actual crisis de la deuda soberana hay un problema de fondo que es el funcionamiento de BCE y su evidente desequilibrio entre aportaciones y necesidades de liquidez:

Paul Volcker, el prestigioso expresidente de la FED creo que resume muy bien la situación:

La gente tiene que darse cuenta de que todos los países tienen que seguir la misma línea y que Europa tiene que tomar una decisión: si quiere tener una moneda común, tiene que haber una gestión económica común. No se puede tener una moneda única y políticas completamente independientes. No solo en el ámbito fiscal; también, por ejemplo, en el ámbito laboral. No se puede tener un mercado laboral muy bien protegido y muy rígido en un país de la unión si otros países de Europa son mucho más flexibles. Hay quien quiere tener las dos cosas, aprovechar los tipos de interés bajos del euro, pero ser independiente por otro. Y no es posible.

Y el futuro no lo conocemos pero los analistas especulan con que España necesitará mínimo una década para reducir los dos dígitos de su tasa de paro cuando en la actualidad Alemania la tiene en el 5.9%, los 3 rescatados también se encaminan –caso de seguir en el €- hacia un panorama económico complicadísimo durante muchos años. Eso sin tener en cuenta que los nuevos problemas que aparezcan –envejecimiento demográfico, dependencia energética etc.- afectarán, como viene siendo habitual, más a las economías más débiles y con menores posibilidades de recurrir al gasto público. Es decir, estamos hablando de una €zona en la que parece absurdo –¿cómo es posible que durante tantos años no lo hayamos visto?- equiparar economías tan dispares en su funcionamiento y en sus cifras sin una unión política que coordine tantos desajustes. ¿Daremos el paso adelante, echaremos el paso atrás o seguiremos con la ficción de compartir una misma moneda y un mismo banco central sin un gobierno económico común unos cuantos años más?

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El futuro de la Eurozona

Los medios de comunicación están que arden con la noticia del aplazamiento hasta el 3 de julio del quinto tramo de 12.000 millones de euros del primer rescate a Grecia. El FMI y los ministros de finanzas de la zona euros no se ponen de acuerdo para desbloquear el tramo de ayuda, procedente de los 110.000 millones comprometidos en un primer momento.

El avance de las reformas exigidas a Grecia y la necesidad de tener aprobado un segundo plan de rescate son dos razones esgrimidas para retrasar la inyección de dinero.

Este segundo plan contaría con un presupuesto de unos 120.000 millones adicionales, repartidos de la siguiente forma:

• 60.000 millones de las arcas de los países de la zona euros. Gran Bretaña, pese a que sus bancos saldrían beneficiados, no quiere poner dinero.
• 30.000 millones de privatizaciones de activos griegos (aeropuerto de Atenas, autopistas, activos inmobiliarios, etc).
• 30.000 millones de retrasos pactados en la devolución de la deuda, que se supone aceptarán “voluntariamente” los acreedores privados.

Del primer rescate de Grecia en mayo de 2010, España aportó 9.742 millones de euros (el equivalente a casi dos Planes E, para que nos hagamos una idea).

Confieso que me pierdo con estas cifras. Mucho dinero utilizado para que países de la zona euros paguen a acreedores, privados en su mayoría.

Y a pesar de la ingente cantidad de dinero, opino que la solución se está obviando y poniendo parches caros por el camino. La UE se creó con un fallo inicial muy criticado en su momento por los economistas de medio mundo:

Una integración monetaria sin una política fiscal común tiene en su interior la semilla del desastre. Una crisis de desigual incidencia entre países podría colapsar el sistema. Lo que en esos momentos parecía una posibilidad lejana, ahora estamos inmersos en ella.

Por tanto, o damos un paso de gigante en la construcción europea y nos acercamos a un modelo federal, con eurobono y demás instrumentos comunes, o puede que ni todo el dinero movilizado (de los contribuyentes europeos) sirva para evitar el desastre.

Si Grecia fuera una empresa, con deudas a bancos, lo que estaríamos presenciando es una exigencia de vender las máquinas, irse de alquiler, despedir empleados y no invertir ni un euro en publicidad ni en otras inversiones. Todo menos pagar mal a sus acreedores.

Otras empresas le dejan dinero para que no cierre y pague sus deudas, y se pide a los bancos que “voluntariamente” retrasen el cobro de algunas mensualidades. Bancos que en su momento evaluaron el riego y aumentaron los intereses de los préstamos concedidos.

Las exigencias al país heleno no parecen casar muy bien con un crecimiento a medio plazo del país, verdadera fuente de ingresos para pagar las deudas.

Las medidas de ajuste las puede imponer la parte acreedora, la deudora o negociar. En Europa parece que son los acreedores los que mandan. ¿No deberíamos tener algo que decir los diversos deudores, que en el fondo somos todos los contribuyentes?

Desde luego rescatar a un miembro de la UE para evitar que quiebre es algo que defenderé siempre, ya que estoy convencido de que la solución a Europa es más y mejor Europa. ¿Pero rescatar para qué?

No sería aceptable que el rescate fuera un sacrificio exclusivo de los ciudadanos europeos en favor de la gran banca. Los acreedores privados tendrán que perder dinero, también.

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Rescatar Grecia reloaded: ¿para qué?